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US-Inflationszahlen: Gerät der US-Dollar unter Druck?

Marktreaktion auf die US-Inflationsdaten

Noch im Juni waren die Verbraucherpreise in den USA um 0,9% gestiegen, im Juli dann 0,5% und im August – so lernten wir gestern aus der Veröffentlichung des Bureau of Labor Statistics – nur noch um 0,3% (alle Werte: saisonbereinigt).

Klar, die Reihe der monatlichen Preisveränderungsraten ist volatil, aber es zeichnet sich doch deutlich ab, was unsere Volkswirte vorausgesagt haben: dass die Inflationsentwicklung im Sommer ihren Höhepunkt erreicht hat und die Extemwerte von nun an der Vergangenheit angehören.

Noch vor kurzem fühlte es sich so an, als sei Commerzbank Research die letzte Horde Mensch außerhalb des Eccles Building (dem Zuhause der Board of Governors der Fed), der mit deren Bewohnern darin übereinstimmt, dass die hohe Inflation aus H1/2020 ein transitorisches Phänomen ist. Überall hörte man nur noch von Inflation, Stagflation etc. Und sicher, viele dieser Unkenrufe dürften uns noch lange begleiten. Aber Zahlen wie die gestrige machen es unwahrscheinlich, dass sie weiterhin so marktwirksam sein werden wie bisher.

Für den Bond-Markt ist das natürlich unmittelbar von Bedeutung. Für den Devisenmarkt ist die Sache komplizierter. Deshalb hat z.B. EUR-USD kurz gezuckt, konnte aber nicht nachhaltig zulegen. Denn für die USD-Wechselkurse kommt’s nicht nur darauf an, ob die Inflation in den USA fällt, sondern auch, wie weit sie fällt.

Derzeit preist der Markt einen langsamen Rückgang der US-Inflation ein, glaubt aber, dass sie noch lange deutlich über dem Fed-Ziel von 2% liegen wird (Abbildung 1). Käme es so, erschiene die Markterwartung zur Fed-Zinspolitik (Abbildung 2) auch in den nächsten Quartalen als plausibel und würde noch lange die aktuelle USD-Stärke rechtfertigen. Wenn aber die Auflösung der Angebots-Engpässe die Inflation in den nächsten Monaten und Quartalen sehr deutlich drückt, dürfte die Marktsicht, dass die Fed bereits Ende 2022 / Anfang 2023 einen relativ kraftvollen Zinszyklus startet, erschüttert werden.

Nur ist das aus den gestrigen Zahlen halt nicht ableitbar. Die gestrigen Inflationszahlen waren Voraussetzung dafür, dass die Prognose unserer US-Analysten eintritt, aber noch nicht der Beweis, dass sie recht haben. Für den bedarf es eines weiteren Rückgangs der Inflationszahlen in den nächsten Monaten. Erst dann dürfte der Dollar nachhaltiger unter Druck geraten.

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“Risk off” in G10?

Übrigens ist interessant, wie die US-Inflationsdaten auf die G10-Wechselkurse gewirkt haben (Abbilung 3). Ich höre schon wieder die Horden von Analysten, die angesichts dieses Musters “risk off!” rufen. Weil’s so einfach ist, ein unerklärliches Phänomen (die Wechselkursentwicklung) mit einem besonders schwammigen Phänomen (risk on / risk off) wegzudiskutieren. Und weil sich Gründe für “risk off” allzeit finden. Irgendwo platzt immer eine Bockwurst.

Nur ist halt nicht immer die simpelste Erklärung auch die erhellenste. Dass JPY und CHF gestern zulegten, mag auch daran liegen, dass wohl niemand sich vorstellen kann, dass es irgendwann, in noch so ferner Zukunft, für diese Währungen nenneswert positive Zinsen geben wird. Diese Währungen sind somit immun gegen Neuigkeiten, die die Inflations-Story erschüttern.

Und dass CAD, NOK und Pfund besonders gelitten haben, mag daran liegen, dass für diese Währungen gewisse Zinsfantasien allzu nahe lägen, wenn nicht die Fed weltweit den Spielraum für Zinserhöhungen mit ihrer Geldpolitik begrenzen würde. “Gegen die Fed” die Zinsen zu erhöhen ist halt längst nicht so leicht, wie auf einen sich abzichnenden Fed-Zyklus aufzuspringen.

Dass der Euro in diesem Ranking eher zu den Währungen mit moderat guter Performance gehört, darf nicht überraschen. Die OIS preisen für die EZB späte und langsame Zinserhöhungen ein. Wer auf Carry hofft, dürfte kaum den Euro im Bliick haben. Auch wenn der Markt eine gewisse Chance für EZB-Zinserhöhungen sieht, ist er diesbezüglich doch näher an JPY und CHF als andere G10-Währungen.

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Inflationszahlen Schweden: Eine Schwalbe macht noch keinen Sommer

Meine Kollegin You-Na Park hatte gestern geschrieben, dass eine etwas höhere Inflation vermutlich kein Grund zur Sorge für die Riksbank wäre. Nun lag die Inflation im August ganze 0,5 Prozentpunkte über den Erwartungen der von Bloomberg befragten Analysten und hat somit nicht etwas, sondern doch ziemlich massiv überrascht. Sowohl auf Basis des Verbraucherpreisindex (CPI) als auch auf Basis der Verbraucherpreise bei fixen Zinsen (CPIF), also dem von der Riksbank bevorzugten Maß, sprang die Teuerung auf über 2% und somit über das Ziel der Notenbank.

Der insbesondere zuletzt eher verhaltene Preisdruck dürfte ein wesentlicher Grund gewesen sein, weshalb weder der Markt noch die Notenbank mit einer raschen Normalisierung der Geldpolitik geplant hatten. Doch nach den gestrigen Zahlen scheint zumindest bei einigen Marktteilnehmern die Hoffnung aufzukommen, dass es doch anders kommen könnte, weshalb die Krone erst einmal stärker handelte nach den Zahlen.

Doch eine Schwalbe macht bekanntlich noch keinen Sommer. Ich kann nur wiederholen, was meine Kollegin gestern ebenso schrieb, und zwar, dass die Inflation wohl über einen längeren Zeitraum überschießen müsste, damit die Riksbank eine Zinserhöhung innerhalb ihres Prognosehorizonts signalisiert. Daher dürfte es noch zu früh sein, schon für die Sitzung kommende Woche auf einen solchen Schritt zu setzen, womit auch das SEK-Aufwertungspotential vorerst begrenzt bleiben dürfte.

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CNY: Die stark steigenden Forward-Punkte

Die USD-CNY-Forward-Punkte sind am Inlandsmarkt während der letzten Monate stark gestiegen und der jüngste Wert liegt bei rund 1800 Pips, was fast der Höchstwert mehrerer Jahre ist. Dies deutet aber nicht unbedingt auf die zunehmende Erwartung einer CNY-Schwäche hin, obwohl die schwachen wirtschaftlichen Fundamentaldaten eine bevorstehende Belastung der chinesischen Währung andeuten.

Eine geradlinigere Interpretation besteht darin, dass der starke Anstieg der Forward-Punkte auf die überschwappende USD-Liquidität am Inlandsmarkt zurückzuführen ist. Wegen des starken Handelsüberschusses sind die USD-Einlagen am Inlandsmarkt seit dem Virusausbruch gestiegen. Für diese Onshore-USD-Gelder gibt es nur begrenzte Anlagemöglichkeiten. Daher nutzen Geschäftsbanken normalerweise den Devisenmarkt, um USD gegen CNY zu tauschen, was die Forward-Punkte steigen ließ. Für Unternehmen mit USD-Verbindlichkeiten ergeben sich daraus natürlich höhere Absicherungskosten.

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