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US-Dollar: Ein Fed-Chairman blinzelt nicht

Die gestrige FOMC-Sitzung

Die überwiegende Mehrzahl der USD-Bullen dürfte bisher ihre Position damit rechtfertigt haben, dass die Fed schon recht bald ihren Leitzins erhöhen könnte. Dieser Sicht gestern Fed Chair Jay Powell den Garaus bereitet. Wie?

(1) Das FOMC der Fed denkt momentan nichteinmal an Tapering (also dran, die derzeitige Geschwindigkeit der Wertpapierkäufe zu reduzieren). Das dafür notwendige Kriterium eines “weiteren Fortschritts” in Richtung ihrer Ziele

  • Vollbeschäftigung und
  • 2%-Inflation

ist aus Sicht der FOMC-Mitglieder offensichtlich nicht erfüllt. Das mag diejenigen verwundern, die aus der letzten CPI-Inflationszahl (+2,6% ggü. Vj. im März) eine USD-positive Story gebastelt hatten. Bei ein wenig Überlegung sollte es freilich nicht verwundern. Warum?

(2) Powell hatte schon immer betont, dass das FOMC durch transitorische Inflationseffekte, die im Zyklus der Pandemie auftreten können, hindurchschauen würde. Das hat er gestern – angesichts erster derartiger Effekte in der o.g. März-CPI-Zahl – erneut betont. Nun wird hoffentlich jeder, der verantwortungsvoll USD handelt, Powells frühere Ausführungen vernommen haben. Aber viele werden nach dem Motto verfahren sein: “Die Worte hör’ ich schon. Allein, mir fehlt der Glaube.” Dass Powell beim Wort zu nehmen ist, hat offensichtlich einige überrascht.

(3) Powell hat detaillierter als sonst erläutert, was unter diesen transitorischen Effekten zu verstehen ist. Dass der Vorjahresvergleich der Konsumentenpreise zulegen wird, ist ein rein arithmetischer Effekt, der darauf beruht, dass der Frühjahr 2020 mit seinen Corona-bedingt exorbitant niedrigen Preisen aus dem Vergleich herausfliegen. Für diese “Prognose” bedarf es nicht mehr als Mittelstufen-Arithmetik. Dass die Fed davon unbeeindruckt ist, ist hoffentlich klar. Ich bin mal so optimistisch, anzunehmen, dass auch jedem Devisenhändler das klar ist. Powell geht es natürlich um mehr: darum, dass die Inflation aufgrund anderer Effekte kurzzeitig nach oben ausschlägt. “Bottlenecks” nannte er das. Engpässe, die auftreten, weil (a) im Lockdown alle Haushalte ihren Konsum heftig und ähnlich umschichten (ich nerve Sie nicht wieder mit meinen wöchentlichen privaten Einkaufs-Dramen!). Und weil (b) Arbeitskräfte nicht gleich wieder an den Arbeitsmarkt zurückkehren. Aus vielerlei Gründen. Z.B. aus Angst vor Infektion. So entsteht partiell Arbeitskräftemangel. Das sind die “transitorischen Effekte“, die Powell ignorieren wird. Wie er stets gesagt und gestern wiederholt hat.

(4) Der Fed – auch das hat Powell gestern detailliert erklärt – ist bewusst, dass diese Bottlenecks eine ganze Weile anhalten können. Wie an den quartalsweisen Inflationsprognosen unserer US-Ökonomen abzulesen ist, geht unser Haus davon aus, dass sie auf das 2. Quartal beschränkt sind. Schon für die zweite Jahreshälfte erwarten unsere US-Ökonomen wieder Inflationsraten unter dem Fed-Ziel (Abbildung). Powell wäre auch dann nicht schockiert, wenn die “Bottlenecks” die Inflation eine Weile länger auf hohen Niveaus halten würden. So muss man seine gestrigen Worte verstehen, denke ich. Das heißt: Selbst wenn die US-Inflation in H2/2021 höher ausfallen würde als von uns prognostiziert, würde die Fed weiterhin diese Inflation als transitorisch einstufen.

Das heißt aber auch: Meine Kollegin Esther und ich haben in unserem Podcast gestern der Hoffnung Ausdruck verliehen, schon im Sommer könne sich erweisen, ob die Fed mittelfristig restriktiv wird oder expansiv bleibt und damit das Schicksal der USD-Wechselkurse entschieden wird. Ich befürchte, Powell hat angedeutet, dass es länger dauern kann.

Alles in allem: Die Fed ist von den jüngsten Inflationszahlen völlig unbeeindruckt. Ein Fed-Chairman blinzelt nicht bei jedem kleinen inflationären Windstoß, sondern behält klar das längerfristige Ziel im Auge.

Für unsere EUR-USD-Prognose heißt das:

  • Die Erwartung eines mittelfristig schwächeren Greenback wurde gestärkt. Die Fed wird noch lange diejenigen enttäuschen, die von ihr USD-stärkende Geldpolitik erwarten. Und mit jedem Tag wird eine USD-Überbewertung schwieriger begründbar. Das heißt u.a.: Unter 1,20 hat EUR-USD aus fundamentaler Sicht nichts zu suchen.
  • Dass wir dennoch betonen, dass durchaus EUR-USD-Niveaus unter 1,20 in den nächsten Wochen noch drin sind, liegt daran, dass man immer mit einer gehörigen Portion Irrationalität am Devisenmarkt rechnen muss. Eine Folge guter US-Zahlen könnte wieder einige Marktteilnehmer Kopf und Kragen vergessen lassen. Sind’s genug, die dann doch wieder Powells gestrige Ermahnungen vergessen, reicht’s auch nochmal für EUR-USD unter 1,20. Allerdings: Dieses Szenario ist durch Powell sicherlich nicht wahrscheinlicher geworden. Drin sind zwischenzeitige Anflüge von USD-Stärke immer noch. So viel kann Powell gar nicht reden, dass auch der letzte Devisenhändler ihn versteht und ihm glaubt. Aber sie sind nach gestern (a) weniger wahrscheinlich geworden und müssten (b) von höheren EUR-USD-Niveaus aus starten – dürften also ceteris paribus weniger weit tragen.
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