Währung

Unsicherer Hafen US-Dollar

Eine außergewöhnliche USD-Geschichte

Seit geraumer Zeit berechnen wir im Commerzbank FX Research unseren FX Volatility Index. Zugegeben, die Index-Konstruktion ist nicht Rocket Science. Der Index ist nichts anderes als das gewichtete Mittel von impliziten Wechselkurs-Volatilitäten, wobei die Gewichte dem Anteil des jeweiligen Währungspaares am globalen FX-Handel entsprechen. So reflektiert der Index ganz gut, wie Devisenmarktteilnehmer die Volatilität am Markt insgesamt (und nicht nur in einem einzelnen Währungspaar) empfinden.

Nun ist die Quantifizierung von Stimmung noch nicht wirklich Analyse. Allerdings, die Aufteilung des Index in verschiedene Sub-Komponenten ist oft recht hilfreich. So zur Zeit. In den letzten Wochen (seit dem späten Juli) ist unser Index nämlich gestiegen. Nicht massiv, aber deutlich sichtbar (Abbildung 1). Das Interessante daran ist: Dieser Anstieg resultierte nur aus einem Anstieg der impliziten Volatilitäten der USD-Wechselkurse. Die Volas der Cross Rates blieben mehr oder weniger unverändert (Abbildung 2).

Warum erwähne ich das? Implizite Wechselkurs-Volatilitäten steigen (z.B. im März, als Ausmaß und folgen der Pandemie nicht absehbar waren) und fallen (z.B. danach, als die Folgen zumindest grob deutlicher wurden). Jedoch erfolgt dieses Steigen und Fallen weitgehend gleichmäßig. Nun hat jedes Wechselkurspaar andere Volatiliäten. Solche Unterschiede gleicht unser Index aus. Unser Sub-Index für USD-Wechselkurse und der für Cross Rates haben daher in der Regel sehr ähnliche Niveaus und bewegen sich parallel. Die Abweichung, die wir derzeit beobachten, ist außergewöhnlich.

Die Interpretation ist klar: Der Markt erwartet, dass nur die USD-Kurse höhere Schwankungsintensität aufweisen, weil er die Zukunft des Dollars als unsicherer betrachtet.

Natürlich, das heißt nicht, dass der Markt im Mittel eine Abwertung des Dollars erwarten würde. Die Markterwartungen steigender und fallender Kurse gleichen sich stets (auf sehr spezifische Weise) aus, sonst wäre ein Kurs nicht da, wo er ist. Aussagen wie “der Markt erwartet steigende/fallende Kurse” sind in aller Regel Unsinn. Sie werden also auch Marktteilnehmer (und Analysten) finden, die eine heftige USD-Erholung prognostizieren.

Dennoch, die im Vergleich zu anderen Währungen steigende USD-Unsicherheit ist kein schönes Umfeld für den Greenback. Zum einen, weil jegliche USD-Positionen, die Nicht-US-Investoren halten, damit aus Marktsicht riskanter und weniger attraktiv werden. Summiert man diese Positionen auf, sind’s aber zusammen USD-Long-Positionen (eine Folge der Auslandsverschuldung der US-Volkswirtschaft, die weitgehend in USD denominiert ist). Bei höherer USD-Volatilität ist also die Risikoprämie, die der Devisenmarkt insgesamt verlangen muss, um ins Gleichgewicht zu kommen, ein Abschlag auf die bisherigen USD-Kurse. Die Folge ist ein im Marktgleichgewicht schwächerer Dollar.

Einfach ausgedrückt: Wenn der Dollar als besonders riskant angesehen wird (also mehr als der Devisenmarkt insgesamt), dann leidet die Eigenschaft des Dollars als “sicherer Hafen”. Nun sind sichere Währungshäfen aber teuer. Was meinen Sie, warum die Preise in der Schweiz sonst seit Generationen uns anderen Europäern als so hoch erscheinen? Verliert der Dollar diese Sonderstellung, muss er billiger werden.

Summa summarum: Solange am Markt der Dollar als exzessiv riskant angesehen wird, bleibt eine nachhaltige USD-Erholung unwahrscheinlich. Klar, die Veröffentlichung des FOMC-Protokolls hat diese Woche der US-Währung eine moderate Erholung beschert. Für diesen geringen Anlass (meine Kollegin Esther Reichelt kommentierte gestern dazu an dieser Stelle) war’s sogar eine beeindruckende Korrektur. Selbstverständlich ist solch eine Korrektur nach dieser beeindruckenden USD-Schwächephase stets möglich. Das können wir jederzeit wieder sehen. Nur bleibt’s m. E. voraussichtlich bei temporären Korrekturen, solange die oben beschriebene “spezielle” USD-Unsicherheit anhält.

Frühere Wertentwicklungen, Prognosen und Simulationen sind kein Indikator für die künftige Wertentwicklung.
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Die maßgeblichen Produktinformationen stehen im Internet unter https://sg-zertifikate.de zur Verfügung. Den Basisprospekt sowie die Endgültigen Bedingungen und die Basisinformationsblätter erhalten Sie bei Klick auf die WKN.
Sie sind im Begriff, ein komplexes Produkt zu erwerben, das nicht einfach ist und schwer zu verstehen sein kann. Wir empfehlen Interessenten und potenziellen Anlegern den Basisprospekt und die Endgültigen Bedingungen zu lesen, bevor sie eine Anlageentscheidung treffen, um sich möglichst umfassend über die potenziellen Risiken und Chancen des Wertpapiers zu informieren, insbesondere um die potenziellen Risiken und Chancen der Entscheidung, in die Wertpapiere zu investieren, vollends zu verstehen. Die Billigung des Basisprospekts durch die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht ist nicht als ihre Befürwortung der angebotenen Wertpapiere zu verstehen.

Was sagen uns die Einkaufsmanager-Indizes?

Heute stehen in etlichen Ländern die Veröffentlichungen der Einkaufsmanager-Indizes (PMIs) an. Diese Indizes stehen mit sehr geringer Verzögerung zur Verfügung (die heutigen Zahlen reflektieren Umfrageergebnisse aus diesem Monat). Und Einkaufsmanager sind am Puls der Zeit, wenn’s um realwirtschaftliche Aktivität geht. Daher sind die PMIs natürlich ein guter Indikator für den Ist-Zustand. Andererseits: Dem Devisenmarkt geht’s derzeit darum, den langfristigen Schaden der Corona-Pandemie für die Volkswirtschaften abzuschätzen. Dass wir nach dem Einbruch eine sehr schnelle Erholung hatten, ist jedermann mittlerweile klar. Aber auch, dass diese Erholung unvollständig war und nun mindestens in deutlich geringerer Geschwindigkeit erfolgt. Diese Geschwindigkeit ist’s über die die PMIs uns heute Auskunft geben.

Das ist nicht irrelevant, für den Devisenmarkt ist aber letztendlich weniger die Geschwindigkeit, sondern das Ausmaß der noch zu erwartenden Erholung wichtig. Wieviel bleibt als langfristiger Effekt des Corona-Einbruchs? Darum geht’s eigentlich. Das ist allerdings aus den heutigen Veröffentlichungen nicht abzulesen. Wäre der Devisenmarkt cool, müsste er die heutigen Zahlen also weitgehend ignorieren. Für Australien (wo die Zahlen schon in den frühen Morgenstunden europäischer Zeit veröffentlicht wurden) hat er das getan. AUD-USD wurde kaum von den im Vergleich zum Vormonat etwas schlechteren Zahlen bewegt. Gibt’s große Überraschungen, wird’s wahrscheinlich dennoch Reaktionen am Devisenmarkt geben. Ich warne nur davor, allzu sehr auf die PMIs zu setzen.

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