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EUR-USD wieder in der Nähe der 1,20-Marke

EUR-USD wieder in der Nähe der 1,20-Marke

Gerade als ich zu zweifeln begann, dass (wie von uns prognostiziert) EUR-USD nochmal unter die 1,20-Marke schaut, machte der Wechselkurs am Freitag einen Schritt, der ihn sehr nah an diese Marke heranführte. Heute Morgen hat der Devisenmarkt die Niveaus nur knapp über 1,20 zunächst bestätigt. Regelmäßige Leser werden an dieser Stelle von mir keine neue “Begründung” erwarten. Alle anderen seinen darauf hingewiesen, dass gute US-Daten (wie am Freitag der Chicago PMI und der Konsumenten-Index der University of Michigan) natürlich denjenigen Argumente liefern, die an die Re-Inflationierungs-Story und an eine Rückkehr der Fed zu aktiver Geldpolitik glauben.

Und klar, natürlich ist es nicht völlig unplausibel, dass tatsächlich eine dauerhafte Re-Inflationierung in den USA einsetzen könnte. Sehr kluge Ökonomen argumentieren so. Wer wäre ich, die als unsinnig abzutun? Nur: Es sprechen halt auch gewichtige Argumente dagegen. Mit ähnlich gewichtiger Anhängerschaft. Das Problem dieser Fraktion ist halt nur: Ihre Argumente werden – das liegt in der Natur der Sache – erst viel später belegbar sein. Und daher können sie kurzfristig angesichts solcher US-Daten Anhängerschaft verlieren. Nach Fed-Chair Jay Powells Ausführungen zur Mitte letzter Woche konnte man die Hoffnung hegen, dass der Markt mit Argumenten zu überzeugen ist und zumindest den US-Dollar so bewertet, dass beide Sichtweisen berücksichtigt werden. Die Kursbewegung vom Freitag zeigt uns freilich, dass solche Lerneffekte am Devisenmarkt oft nur wenige Tage anhalten.

Dafür, dass EUR-USD bei Niveaus um 1,2150 eher fragil bewertet war und am Freitag abstürzte, ist auch die Tatsache verantwortlich, dass US-Renditen wieder anziehen, während (wie üblich) Euroraum-Benchmark-Anleihen längst nicht mithalten können. Dabei ist dieser Anstieg keinesfalls ausschließlich auf den Anstieg der Inflationserwartungen zurückzuführen. Auch um diese Komponente bereinigt rentieren US-Anleihen nun wieder höher und damit scheinbar attraktiver (Abb. 2). Und damit gewinnt die Währung, die man zu ihrem Erwerb benötigt (der US-Dollar), ebenfalls an scheinbarer Attraktivität.

Warum nur an “scheinbarer” Attraktivität? Weil diese Argumentation übersieht, dass die US-Renditen auch aus einem anderen Grund steigen könnten: weil der US-Fiskus einen höheren Finanzierungsbedarf hat. Die Biden-Administration will ihre Ausgabenprogramme über Steuererhöhungen finanzieren. Finanzministerin Jenet Yellen hat das nochmal deutlich gemacht. Allerdings hilft ein Blick in die Geschichte, am Erfolg dieses Finanzierungsplanes Zweifel zu hegen. In den 1980ern war der US-Kongress schnell bereit, dem damaligen Präsidenten Ronald Reagan sein Star-Wars-Programm zu genehmigen. Schließlich ging’s um die Niederringung des angeblichen “Reichs des Bösen”. Klar, die Ausgaben der heutigen Biden-Administration sind sympathischer. Doch eines ist ähnlich: Eine Steuer-Finanzierung könnte scheitern. Denn sie erzeugt unmittelbaren ökonomischen Schmerz bei der Gruppe, die vom Fiskus verstärkt zur Kasse gebeten wird.

Natürlich, auch in den USA wird verstärkt über Verteilungsgerechtigkeit diskutiert. Ob die Allokation der Früchte der gesamtwirtschaftlichen Tätigkeit weitgehend dem Markt überlassen sein soll, wird selbst in den USA mittlerweile von Vielen infrage gestellt. Doch ob diese Diskussion so weit gediehen ist, dass höhere Besteuerung signifikant großer Gruppen der Gesellschaft politisch durchsetzbar ist, ist längst nicht ausgemacht. Und daher könnte es so enden, wie seinerzeit beim Star Wars: dass der Schuldenstand des US-Fiskus stärker steigt. Ob das dann noch USD-positiv ist, darf bezweifelt werden.

Der Rentenmarkt hat’s gut. Er muss sich nicht entscheiden, warum er die US-Renditen ansteigen lässt. Hingegen muss sich der Devisenmarkt entscheiden: Sind es USD-positive oder USD-negative Faktoren, die höhere US-Renditen rechtfertigen? Am Freitag überwog am Markt die Ansicht, dass die Renditen USD-positiv zu interpretieren seinen. Das kann sich ändern. Und deshalb bleibt die neue USD-Stärke fragil.

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