Währung

EUR-USD-Volatilität

Yellen soll US-Finanzministerin werden

Wenn alle drüber reden, komme ich auch nicht dran vorbei: an der Meldung, dass Janet Yelena US-Finanzministerin werden soll. Obwohl (a) meine Kolleginnen das schon diskutiert haben und (b) ich Personalien eigentlich nicht so spannend finde. Aber Yellen ist wirklich Balsam auf die Seelen all derjenigen, die in den letzten vier Jahren unter der chaotischen Dollar-Politik der nun abgewählten US-Regierung gelitten haben. Mal war dem US-Präsidenten der Dollar zu stark, dann lobte er die Dollar-Stärke. Insbesondere die Drohungen mit Interventionen, die Dementis und die Dementis der Dementis machte denjenigen zu schaffen, die USD-Exposure haben. Und wer ist das nicht in einer Welt, in der die US-Währung Leitwährungs-Status hat?

Dass seit der letzten US-Wahl der Leitwährungsstatus des Dollar gehörig unter Druck geraten ist (Abbildung 1, wie schon am Montag in anderem Zusammenhang gezeigt) dürfte größtenteils an der chaotischen Wechselkurs-“Politik” der scheidenden US-Regierung liegen. Wer mag schon eine Leitwährung, wenn die entsprechende Wechselkurspolitik dem Bewegungsraum einer Kindertagesstätte ähnelt?

Wird Yellen zur alten Rubin-Doktrin (“a strong dollar is in the US interest”) zurückkehren? Oder wird sie lediglich das (nicht ganz so alte) G7-Versprechen wiederholen, nach dem die Wechselkurse Sache des Marktes und nicht von Regierungen und Zentralbanken ist? Alles ist besser als der Status der vergangenen vier Jahre. Und beides wird die Erosion des Leitwährungsstatus der US-Währung stoppen, vielleicht sogar zurückdrehen. Beides (auch die “strong-dollar”-Politik!) heißt nicht, dass der Dollar aufwerten muss. Aber es verringert ganz erheblich das “Tail-Risiko”, dass der Dollar seinen Leitwährungs-Status verlieren könnte und in Folge dessen erheblich abwerten würde.

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EUR-USD-Volatilität

Das waren schon ziemlich verrückte 48 Stunden am Devisenmarkt, vor allem für diejenigen, die ihren Fokus auf den EUR-USD-Wechselkurs legen. Einiges an Rauf und Runter war zu beobachten. Wie kommt’s? Sie werden viel darüber lesen, dass die eine oder andere Zahl (US PMI, Ifo etc.) für die eine oder andere Schwingung verantwortlich war. Alles schön und gut. Aber ich glaube, der tiefere Grund liegt woanders.

Oft reden wir davon, wie “der Markt” tickt, als ob das ein Individuum wäre. Das ist nicht so unsinnig, wie es sich anhört. Bei genügend Annahmen über Markteffizienz und Marktgleichgewicht kann die Theorie zeigen, dass man das Marktverhalten als das eines “repräsentativen Marktteilnehmers” beschreiben kann und Marktpreise (wie z.B. EUR-USD) seinen marginalen Präferenzen entsprechen. Das meinen wir mit “der Markt”.

Im großen Bild ist diese Vorstellung hilfreich. Auf einer granularen Skala (Abbildung 2) muss man freilich damit rechnen, dass die Vorstellung vom effizienter Markträumung nicht immer gilt. Besonders in der liquiditätsarmen Thanksgiving-Woche braucht der Markt manchmal so ein Hin und Her wie in den letzten 48 Stunden, um zu einem Gleichgewicht zu kommen. Insbesondere in Zeiten, in denen heillose Uneinigkeit darüber besteht, wie die Dinge um uns herum (die Herbst-Corona-Welle, Impfstoff-Hoffnung, Wechsel der US-Regierung etc. etc.) aus Devisenmarktsicht zu interpretieren sind.

Und dann kommt noch etwas anderes hinzu: Der Devisenmarkt scheint mit 6½ Billionen $ Umsatz am Tag unendlich liquide zu sein. Doch ist die “Qualität” dieser Liquidität nicht immer besonders hoch. Wenn sich zu viele Marktteilnehmer auf Hochfrequenzhandel konzentrieren (z.B. weil Banken Eigenhandel untersagt wird), dann nützt diese Liquidität wenig, wenn’s darum geht, fundamentale “game changer” schnell und schwankungsarm in Wechselkursbewegungen zu übersetzen. Die Maschinen, die im Millisekundentakt handeln, lesen keine Zeitung oder verstehen deren Inhalt zumindest nicht. Solange ich noch besser Auto fahren kann als mein Autopilot, besteht auch kein Anlass, zu glauben, dass sich das ändert. Ein Markt, in dem alle Teilnehmer nur Mikro-Trends hinterherrennen, tut sich aber nun einmal schwer, ein Gleichgewicht zu finden.

Wird’s besser? Die US-Händler gehen heute Abend ins verlängerte Wochenende. Das spricht für noch weniger Liquidität und noch mehr Schwankungen. Andererseits: Sollte sich EUR-USD heute nachhaltig über der 1,19-Marke etablieren, könnte sich dieses neue Niveau als neuer Marktkonsens etablieren. Dann wäre der “repräsentative Marktteilnehmer” wieder definiert, und das Hin und Her wäre nicht mehr nötig. Ich hoffe drauf.

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