Währung

Der Euro als Sündenbock

EZB untersucht EUR-Stärke

Nein, wir haben die Äußerungen von EZB-Chefin Christine Lagarde zum Euro nicht über-interpretiert. Zumindest plant die EZB gestrigen Berichten zufolge eine genauere Untersuchung der EUR-Aufwertung gegenüber dem US Dollar seit Beginn der Pandemie. Dabei soll der Fokus zwar darauf liegen, ob unterschiedliche Konjunkturmaßnahmen für die Wechselkursentwicklung verantwortlich sind. Doch ist es wohl naiv zu glauben, dass die EZB keinerlei Konsequenzen für ihre Geldpolitik zieht, selbst wenn herauskäme, dass vor allem Unterschiede in der Finanzpolitik für die EUR-Stärke verantwortlich sind, auf die die Zentralbank ja keinen Einfluss hat, wie sie selbst immer wieder betont. Dieser ungewöhnliche Fokus auf den Wechselkurs scheint vielmehr unsere Befürchtungen zu bestätigen, dass die EZB den Euro verstärkt als Sündenbock für das Verfehlen des Inflationsziels heranziehen will. Dann wäre es nur noch ein sehr kleiner Schritt, von einer EUR-Aufwertung auf einen weiteren geldpolitischen Lockerungsbedarf zu schließen. “We don’t target exchange rates” sieht anders aus.

Dass EUR-USD nicht stärker auf die gestrigen Berichte reagiert hat, dürfte vor allem drei Gründe haben. Erstens sind sie keine überraschende Neuigkeit nach den kaum verhohlenen verbalen Interventionen aus der EZB in den vergangenen Monaten. Zweitens hat sich EUR-USD von seinen Hochs bei 1,2350 wieder etwas entfernt und auch handelsgewichtet hat der Euro im Januar abgewertet, weshalb die Sorgen der EZB vor der EUR-Stärke weniger akut scheinen als noch vor wenigen Wochen. Und drittens sind die Mittel der EZB, den Euro effektiv zu schwächen, begrenzt, solange direkte Devisenmarktinterventionen der unvorstellbare Tabubruch bleiben, der sie aus gutem Grund sind. Und dennoch: Mit der EZB als Bremsklotz erscheint der Weg nach oben in EUR-USD erst einmal zunehmend unattraktiv.

Fed-Sitzung: Viel Lärm um Nichts?

Eigentlich ist ziemlich klar, was von der heute zu Ende gehenden Sitzung des Offenmarktausschuss der Fed zu erwarten ist: Nichts. Die Fed hat im vergangenen Jahr alles gegeben, um angemessen akkommodierende Finanzierungsbedingungen zu schaffen und inzwischen wurden auch, wie von den Fed-Notenbankern immer wieder gefordert, weitere finanzpolitische Unterstützungsmaßnahmen beschlossen bzw. geplant, um die Folgen der Pandemie abzufedern. Trotz deutlicher Anzeichen, dass die wirtschaftliche Erholung zuletzt schwächelt, gibt es daher aktuell schlichtweg keinen Bedarf für zusätzliche geldpolitische Maßnahmen.

Das heißt jedoch nicht, dass die heutige Entscheidung ein Non-Event wird. Im Gegenteil, der Devisenmarkt wird wie üblich an Fed-Chair Jay Powells Lippen hängen. Denn längst richtet sich der Blick des Marktes darauf, was nach der Pandemie kommt – wenn sich die kurzfristigen Unsicherheiten über die Wirksamkeit der Impfungen auch gegen neue Virusmutationen oder Timing und Inhalt des neuen Fiskalpaketes gelichtet haben. Die große Sorge ist, dass sich ein Taper Tantrum wie im Jahr 2013 wiederholen könnte, als die Aussicht auf ein Zurückfahren der Anleihekäufe den Markt dazu verleitete, eine aggressive Zinsnormalisierung einzupreisen, was zu einem deutlichen Anstieg der langfristigen Rendite und destabilisierenden Kapitalabflüssen aus Emerging Market Währungen führte.

Das möchte die Fed auf jeden Fall verhindern. Zum einen steht ihre Glaubwürdigkeit auf dem Spiel. Sie hat versprochen, die Zinsen nicht anzuheben, bis Vollbeschäftigung erreicht und die Inflation eine gewisse Zeit über 2% lag. Von beiden Zielen sind wir noch weit entfernt. Und solange das der Fall ist, sollte auch ein Zurückfahren der Anleihekäufe die Zinserwartungen nicht in die Höhe schießen lassen. Die Gefahr ist natürlich, dass der Markt die Glaubwürdigkeit dieser Forward Guidance testet, sobald sich positive Konjunkturmeldungen mehren. Dann müsste die Fed dagegen halten, um ihre Glaubwürdigkeit sicherzustellen und zu verhindern, dass steigende US-Rendite und ein damit einhergehend stärkerer Dollar die wirtschaftliche Erholung in den USA torpedieren.

Um dem Vorzubeugen wird Powell heute die kurzfristigen Risiken betonen und noch einmal unterstreichen, dass die Diskussion über ein Zurückfahren der Anleihekäufe verfrüht ist. Wir bezweifeln aber, dass es ihm längerfristig gelingen wird, die Euphorie, die fortschreitende Impfungen und eine expansivere Fiskalpolitik mit sich bringen, im Zaum zu halten und rechnen in den kommenden Monaten mit einem stärkeren Dollar.

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Sorgen um eine Vermögensblase in China

Angesichts der aggressiven geldpolitischen Lockerung im Zuge der Pandemie warnte Ma Jun, ein Berater der chinesischen Zentralbank (PBoC), vor dem Risiko einer Vermögenspreisblase, die unter anderem an den Aktien- und Immobilienmärkten auftreten könnte. Seiner Meinung nach werden diesbezügliche Risiken zunehmen, falls im nächsten Jahr keine angemessene geldpolitische Anpassung vorgenommen wird. Er schlug auch vor, dass China das jährliche Wachstumsziel dauerhaft aufgeben sollte. Nach den Äußerungen von Ma Jun gerieten die Aktienmärkte in China und in Hongkong unter Druck. Der Gouverneur der PBoC, Yi Gang, sagte jedoch später auf einem Podiumsgespräch, das vom Weltwirtschaftsforum veranstaltet wurde, dass die Geldpolitik weiterhin „die Wirtschaft stützen” werde. Er betonte, dass es zu keinem „verfrühten“ Ende der geldpolitischen Maßnahmen kommen wird, aber die Kreditrisiken unter Kontrolle gehalten werden. Die ausgewogeneren Äußerungen Yis trugen dazu bei, den Markt zu stabilisieren. Alles in allem ist es aber unwahrscheinlich, dass die geldpolitische Normalisierung in China vollkommen reibungslos vonstatten geht.

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